פיתוח מאגר תמר

שתי המחזיקות במאגר תמר, ישראמקו ותמר פטרוליום, נותרו היחידות שנסחרות בבורסה הישראלית (מבין מחזיקות תמר), לאחר שקבוצת דלק מכרה את חלקה במאגר בהתאם למתווה הגז ולאחר שדור אנרגיה נרכשה לאחרונה.

למאגר תמר יש רווחיות ונובעים ממנו תזרימי מזומנים גבוהים, והוא גם נהנה מיציבות הודות להסכמי TOP.

.(Take Or Pay)

- הסכמי TOP הם הסכמים שבהם הלקוח מתחייב לרכישה בהיקף מסוים, ואם ירכוש כמות קטנה יותר מההיקף שעליו הוא התחייב, יהיה עליו לשלם פיצוי עבור הפער או לצרוך את ההפרש במועד עתידי.

הפיצוי המוסכם הוא בגובה מחיר הרכישה או נמוך ממנו.

הסכם מסוג זה מבטיח לספק תזרים מזומנים יציב והוא נפוץ בתעשיית האנרגיה, ובפרט במכירה של גז טבעי.

לתמר יש צבר הזמנות מובטח לשנים הבאות מלקוחות כגון חברת החשמל, דליה אנרגיות, לקוח מצרי, צרכני חשמל פרטיים , לקוחות תעשייתיים וחברות שיווק של גז טבעי. זהו צבר הזמנות שמכוון בעיקרו לשוק המקומי.

לאחרונה התבשרנו כי אושר השלב הראשון בפיתוח מאגר תמר. דבר זה יביא לגידול בהיקפי הייצוא של המאגר.

בדוח העתודות האחרון עודכן כי ביצוע השלב השני צפוי להתחיל בחציון השני של 2023 ויביא לגידול של 45% בהיקף התפוקה היומי (מ 1.1bcf ל- 1.6bcf ליום) בהדרגה בהמשך, גם בשיחת הועידה של חברת שברון העולמית, הצהיר המנכ"ל של שברון כי הנושא אושר.

להחלטתה של שברון לבצע תחילה את ההרחבה במאגר תמר, יש השפעה מהותית על עליית השווי של מאגר תמר ושל המחזיקות בו, כתוצאה מהקדמת התזרימים הצפויים.

* מיליארד רגל מעוקב = bcf

התזרימים הצפויים

לצורך פישוט המודל, בחרנו לחשב את התשואה הצפויה לכל אחת מהמחזיקות.

ההשוואה בוחנת את התשואה בכל מבנה אחזקה תמר פטרוליום להלן "תמר" מול ישראמקו בהנחה שהמאגר יפיק 2P (עתודות גז מוכחות וצפויות) ושכל הכמות תימכר במחירים הכלולים בדוח העתודות (מחיר ממוצע של 6.5$).

חשוב לציין שזה כולל רק את שלב הראשון של פיתוח תמר, לגביו פורסם דוח עתודות על ידי כל חברה וזה לא כולל את השלב השני, שעליו דיבר מנכ"ל חברת שברון ואשר יאושר סופית בחציון השני של שנה זאת (2023).

ישראמקו מובילה בתשואה הצפויה עם 82% ואילו לתמר צפויה תשואה של כ 31% (נכון ל 10/03/2023).

בתשואת מנייה צפויה מובילה תמר עם 138% לעומת 115% בישראמקו.

התוצאה הזאת היא משמעותית מאוד, מכיוון שלישראמקו יש גם רמת סיכון נמוכה יותר, כתוצאה משיעור מינוף נמוך יותר באופן משמעותי.

מהתבוננות מעמיקה יותר בדוח העתודות שפירסמו המחזיקות, מתגלה כי החל משנת 2031 המחיר בדוח ליחידת חום קפץ מ 5.2$ ל- 6.4$ ומשנת 2035 הוא מגיע ליותר מ- 7$ ליחידת חום.

הסיבה לכך היא פתיחת ההסכם עם חברת חשמל בשנת 2031 ומחיר זה עשוי להשתנות בהתאם למחיר המקומי ומחיר הייצוא באותה העת.

אם נעדכן את דוח העתודות ונניח את המחיר הנוכחי היום כמחיר ממוצע לאורך כל השנים נגלה כי ישראמקו שוב מובילה בתשואה הצפויה עם 11% ואילו לתמר צפויה תשואה של כ 3% (נכון ל 10/03/2023).

ובתשואת המנייה שתי המחזיקות עומדות עם תשואה זהה של 15% עם עדיפות ברורה לישראמקו

הודות למינוף הנמוך בישראמקו, הפער בפועל צפוי להיות גבוה יותר, מכיוון שישראמקו תוכל לחלק דיבידנד מוקדם יותר.

השוק כבר היום מתמחר את הסיכונים בתמר בגלל רמת המינוף הגבוהה והחוב שלה נסחר בתשואה לפדיון הגבוהה בכמעט 2% מהחוב של ישראמקו, מה שעתיד להשפיע על עלות הגיוס לצורך הרחבה או מימון מחדש.

במקרה בו נניח כי מחירי הגז ב 2031 ירדו לרמה של 4$ במקום לעלות כפי שהונח בדוח העתודות, ברור שישראמקו תוביל בתשואות ובתמר עשויה להיות תשואה שלילית.

עוד חשוב לציין כי אם בפועל המחירים או/ו הכמויות יהיו נמוכים יותר, הפער בתשואות יגדל לטובת ישראמקו וההיפך אם התוצאות יהיו מעבר לצפוי בדוח העתודות 2P.

התשואה השנתית הצפויה בישראמקו מהמניה היא כ- 15% ועיקרה יגיע מחלוקת דיבידנד. זה שיעור גבוה כמעט פי 4 מפיקדון בנקאי וברמת וודאות גבוהה מאוד הודות להסכמים ארוכי הטווח עם לקוחות איתנים מאוד כדוגמת: חברת החשמל ויצרני חשמל נוספים. וגם בתרחיש שבו המחירים בפועל יהיו נמוכים ב- 20% מהמחירים הכלולים בדוח העתודות, ישראמקו צפויה להניב יותר מ- 10% תשואה שנתית.

הודות להסכמי ה TOP שהזכרנו בתחילת מאמר זה, מאגר תמר נהנה מרמת ודאות גבוהה בצבר ההזמנות עד שנת 2030.

צבר הזמנות זה כולל את מרבית ההכנסות הצפויות, כפי שניתן לראות בתרשים הבא (שפורסם על ידי ישראמקו בינואר 2023).

אגב, לחיצה על התמונה תגדיל אותה:

תזרים מזומנים ישראמקו

בתרשים הבא ניתן לראות השוואת תשואות בין ישראמקו ותמר פטרוליום (לחיצה על התמונה, תגדיל אותה):

* אנחנו נפרסם עדכון למודל הזה סמוך לפרסום דוח עתודות מעודכן.

לחצו כאן להצטרפות לרשימת התפוצה שלנו. כך תוכלו לקבל עדכונים מהירים על התפתחויות בשוק.

לחצו כאן להצטרפות לערוץ היוטיוב שלנו ותקבלו סירטונים שלנו על נושאים חמים בשוק ההון.