בשבוע שעבר אישר בית המשפט את הצעת הפשרה של חברת פטרוכימיים למחזיקי אגרות החוב הישנות שלה, כחלק משלים להסדר החוב לסדרות 1,ג' ו-ח'.
למעשה, סדרת אגח ב' היא היחידה שבה המחזיקים טרם אישרו את תיקון הסדר החוב.
הפשרה הזאת גזלה זמן רב והביאה ערך כלכלי זניח לפטרוכימיים והגיע הזמן שחברת פטרוכימיים תשקול רעיון שעשוי להביא ערך רב יותר ומשמעותי הרבה יותר לחברה ולבעלי המניות שלה ובמאמר זה, אנחנו נציג את הרעיון שלנו ונפרט על כך.
אחזקתה היחידה של חברת פטרוכימיים היא במניות בזן והיא עשתה כברת דרך ארוכה מאז ההסדר בסוף שנת 2022 וזאת בזכות הביצועים המרשימים של חברת בזן, שהושגו בעיקר הודות לעלייה המטאורית במרווחי הזיקוק.
נכון להיום (ינואר 2024) נותרו לחברת פטרוכימיים החובות הבאים:
277 מיליון ע.נ אגח ט': חוב מובטח בשיעבוד מדרגה ראשונה במניות בזן
245 מיליון ע.נ אגח י': חוב מובטח בשיעבוד מדרגה שנייה במניות בזן
סך החוב הכספי של חברת פטרוכימיים למחזיקי שתי האגחים האלה, עומד על כ 600 מאות מיליון שקלים, כולל הריבית הצבורה ושווי הקיקר לאגח י' וללא מרכיב האופציה של אגח י', כפי שיוסבר בהמשך.
הבהרה: הקיקר הוא תוספת תשלום שיקבלו מחזיקי אגח י' של פטרוכימיים בחודש יולי 2027 (או לפני כן, אם יהיה פירעון מוקדם).
חישוב הקיקר: 18% מההפרש בין שער מניית בזן לשער בסיס הקיקר, כפול כמות מניות בזן (שווה ל 96.29 מיליון כפול ההפרש בשקלים בין שער מניית בזן לשער בסיס הקיקר).
נכון להיום (ינואר 2024) שער בסיס הקיקר הוא 100.1 והוא משתנה (יורד) בכל פעם שבזן מחלקת דיבידנד ושוויו הוא (שוב, נכון להיום) כ 22 מיליון שקלים, כלומר תוספת של 8.96 אגורות לכל אגח י'.
בזכות מדיניות חלוקת הרווחים של חברת בזן (חלוקה של 50% מהרווח השנתי של בזן בכל שנה) והודות לתוצאות בזן בתשעת החודשים הראשונים של שנת 2023 ולאור הצפי לתוצאות חיוביות של בזן ברבעון 4 של שנת 2023, צפוי שחברת פטרוכימיים תיפרע כמחצית מיתרת החוב לאגח ט' וזאת באמצעות כספי חלוקת הדיבידנד השנתי, אשר צפויים להתקבל מבזן באפריל 2024, לאחר פרסום הדוח השנתי.
אם חלוקת הדיבידנד מבזן אכן תתבצע בפועל, אזי יתרת החוב של פטרוכימיים לאגח ט' ולאגח י', תסתכם בכ 450 מיליון שקלים בלבד והדיבידנד הזה יביא את חברת פטרוכימיים ליחס LTV נמוך מ 60% וזאת כתוצאה מהתאמת שער מניית בזן ומהקטנת החוב של חברת פטרוכימיים.
או במילים אחרות, במקרה של חלוקת דיבידנד מבזן, יחס החוב של חברת פטרוכימיים, כלומר החוב לאגחים לחלק לשווי הבטוחה (מניות בזן), יהיה נמוך מ 60% וניתו לראות זאת בטבלה הבאה:
הורדת הריבית של בנק ישראל שעליה החליט נגיד בנק ישראל, בתחילת החודש (ינואר 2024), תרמה גם היא לירידה משמעותית בתשואות בשוק ולדעתנו, ירידת הריבית הזאת, תאפשר לחברת פטרוכימיים לבחון הזדמנות מעניינת להנפקת סדרת אגרות חוב חדשה, אשר תהיה מגובת בטחונות בדרגה ראשונה במניות בזן וכך תוכל חברת פטרוכימיים לפרוע את כל יתרת החוב הנוכחי שלה למחזיקי אגח ט' וגם למחזיקי אגח י'.
מהלך כזה צפוי להועיל לבעלי המניות של פטרוכימיים בכמה היבטים:
הארכת המח"מ (משך חיים ממוצע) של החוב של החברה
הוזלת עלויות האשראי בעיקר באגח י' אשר נושאת ריבית של 10.54%
הפסקת הצמדת מנגנון הקיקר של אגח י', לעליית ערך בשווי המניות של בזן.
במקרה כזה, חברת פטרוכימיים תצטרך לשלם למחזיקי אגח י' פיצוי משמעותי בנוסף לתשלום הקיקר.
עפ"י שטר הנאמנות של אגח י', גובה התשלום (של הפיצוי הנוסף) יחושב על פי השווי ההוגן של אופציית ה- CALL לפי נוסחת BLACK & SCHOLES שגלומה בתשלום הקיקר, ממועד הפירעון המוקדם ועד למועד הפירעון הסופי המקורי של אגרות החוב (31/7/2027).
פיצוי זה עלול להיות מהותי מאוד (להערכתנו כ- 15 מיליון שקל) ואם נוסיף לכך את הקיקר הנוכחי (כ 22 מיליון שקלים), הפיצוי הזה יסתכם בכ 37 מיליון שקלים שאותם תצטרך חברת פטרוכימיים לשלם "עכשיו" למחזיקי אגח י' (שווה ערך לתוספת תשלום של כ 15 אגורות לאגח).
אבל אם חברת פטרוכימיים אכן תבחר בדרך זאת, שאותה אנחנו מציעים, ותנפיק אגח חדשה, אזי סכומם הכולל של הפיצוי הזה ושל הריבית על האגח החדשה ושל הקיקר שהיא תצטרך לשלם כעת, יהיה נמוך מסכומם הכולל של הקיקר העתידי (במקרה שלא תהיה הנפקת אגח חדשה) ושל הריבית המצטברת על אגח ט' ועל אגח י'.
או במילים אחרות, אם חברת פטרוכימיים לא תבחר בדרך של הנפקת אגח חדשה, היא אמנם לא תצטרך לשלם עכשיו פיצוי, אבל היא תיאלץ לשלם בעתיד למחזיקי אגח י', קיקר בסכום גבוה יותר מ 22 מיליון, במקרה ששער מניית בזן יעלה באופן משמעותי.
כלומר אם היא לא תנפיק עכשיו אגח חדשה, היא תצטרך בעתיד לשלם למחזיקי אגח ט' ואגח י', ריבית שהיא בוודאות גבוהה יותר באופן משמעותי מריבית של אגח חדשה שתונפק "היום" ולכן כדאי לה לבחור בדרך שאנחנו מציעים כאן, כלומר להנפיק אגח חדשה בקרוב.
אחת הסיבות שהובילו אותנו לחשוב על הרעיון של הנפקת אגח חדשה, היא שלאגח ט' יש כרגע בטוחות בגובה של יותר מ 300% מהחוב וזהו מצב אבסורדי והוא מהווה "ביזבוז" (עם או בלי מרכאות…) של משאבי החברה, אשר יכולה לנצל את הבטוחות העודפות האלה (מניות בזן) ולשפר את מצבה באופן משמעותי.
למען הסר ספק: אנחנו חושבים שחברת פטרוכימיים צריכה להנפיק סידרת אגח חדשה ולהציע פדיון מוקדם ומלא למחזיקי אגח ט' וגם למחזיקי אגח י' ועפ"י שטר הנאמנות של האגחים האלה, לאף אחד ממחזיקי האגחים האלה, לא תהיה יכולת וגם לא סיבה להתנגד לפדיון המוקדם הזה, מכיוון שבמקרה כזה, מחזיקי האגחים יקבלו בדיוק את הסכום שהם זכאים לקבל והם אפילו לא יאלצו לחכות עד יולי 2027 (מועד הפדיון המלא המקורי/נוכחי).
כאמור, למהלך שאנחנו מציגים ומציעים כאן, יש מספר יתרונות לבעלי המניות של פטרוכימיים אך יש גם עלות בצידו ואין ספק שהחברה תצטרך לשקול מהלך זה, מכיוון שההזדמנות לבצע אותו עשויה להגיע כבר בחודשים הקרובים.
לחצו כאן להצטרפות לרשימת התפוצה שלנו. כך תוכלו לקבל עדכונים מהירים על התפתחויות בשוק.
לחצו כאן להצטרפות לערוץ היוטיוב שלנו ותקבלו סירטונים שלנו על נושאים חמים בשוק ההון.
לחצו כאן להגעה לעמוד הספוטיפיי שלנו.